Kevinlee

中美貨幣結構分析#

中國和美國在貨幣供給結構上有一些顯著的差異，這些差異主要源於兩國不同的經濟發展模式、金融體系結構和貨幣政策目標。以下從貨幣供給結構的構成、貨幣發行機制、貨幣政策工具和特點等方面具體對比分析中美之間的貨幣結構差異：

1. 貨幣供給的層級構成（M0、M1、M2）#

中國：

• M0（流通中現金）：

中國的現金使用相對較多，尤其在農村地區和小型商貿中，現金仍是重要支付工具。然而，隨著移動支付普及（如微信支付和支付寶），現金流通量的增長速度有所放緩。

• M1（M0 + 企業活期存款）：

中國的活期存款比例較高，反映了企業和居民較高的儲蓄傾向。M1 增速常被視為經濟活躍度的指標。

• M2（M1 + 定期存款、居民儲蓄存款和其他準貨幣）：

中國的 M2 規模龐大，長期以來一直保持全球第一。由於中國人有強儲蓄習慣，以及金融產品多樣化（如理財產品、信託產品等），廣義貨幣供應量非常大。

美國：

• M0（流通現金）：

美國現金占比相對較小，更多依賴於銀行系統和電子支付。現金主要流通於低收入群體和小額交易。

• M1（M0 + 活期存款 + 支票存款 + 旅行支票）：

美國的 M1 比例在近年來顯著上升，部分原因是疫情後大量經濟刺激政策釋放的流動性，導致活期存款快速增加。

• M2（M1 + 儲蓄 + 不超過 10 萬美元的定期存款 + 貨幣基金）：

美國的 M2 規模雖然增長較快，但其對經濟的 “滲透率”（M2/GDP）顯著低於中國，這與美國資本市場發達、儲蓄傾向較低、更多資金進入金融投資市場有關。

• M3（M2 + 超過 10 萬美元的大額定期存款）

2. 貨幣供給的特點#

M2 的增速通常被用來觀察和調控中長期的金融市場變化，它也是反映社會總需求變化和未來通脹壓力狀態的重要指標之一。

自 2008 年以來，中國的 M2 規模呈現出快速增長的趨勢，而美國的 M2 規模增長相對較為平穩。這主要得益於中國經濟的高速增長以及貨幣政策的寬鬆。美國在 2020 年疫情後也採取了寬鬆的貨幣政策，通過超發貨幣刺激經濟增長。

中國：

•M2/GDP 比例偏高：

截至近些年，中國的 M2 與 GDP 之比超過 200%，反映了貨幣供應相對寬鬆，部分原因是金融體系以銀行為主，資金通過信貸形式累積。

•內需驅動為主：

中國貨幣供應主要服務於國內經濟活動，外部因素如國際資本流動和美元流動性影響較小。

美國：

•M2/GDP 比例較低：

美國的 M2 與 GDP 之比通常在 60%-100% 之間，反映了金融市場發達，資金更多通過資本市場而非銀行體系流通。

•外需影響顯著：

作為全球儲備貨幣，美元供應受到國際資本流動的影響，尤其是其他國家對美元資產（如美債）的需求。

總結與啟示

•中國更依賴於信貸驅動的貨幣供給方式，央行對商業銀行和貨幣供給的直接控制力較強。貨幣政策更傾向於通過數量工具調節。

•美國的貨幣供給以市場化機制為主，美聯儲通過利率工具和資本市場影響貨幣供給。美元的國際貨幣地位給予了美國更大的政策靈活性。

3. 貨幣發行機制#

中國：

• 中央銀行占據主導作用：

中國的貨幣供應受中國人民銀行（央行）直接控制。貨幣發行高度依賴央行的貨幣政策和信貸導向。

基礎貨幣（M0）也被稱為高能貨幣，是貨幣體系中的最基本貨幣形式。它包括流通中的現金（紙幣和硬幣）和商業銀行在中央銀行的存款（即準備金）。

中國的基礎貨幣由中國人民銀行（央行）發行，主要通過兩種方式進行操作：

1. 外匯占款：中國的外匯儲備較大，央行購買外匯時，直接投放人民幣作為基礎貨幣。

2. 央行操作：通過公開市場操作（如逆回購、央行票據等）來調節基礎貨幣的量。

基礎貨幣的規模通常受外部經濟因素（如國際貿易、外匯儲備）和國內貨幣政策的影響。近年來，中國的基礎貨幣規模相對穩定，但由於廣義貨幣（M2）增長較快，基礎貨幣的相對規模較小。

• 中央行特點：信貸驅動型

中國的貨幣供應以信貸擴張為主，銀行信貸在貨幣創造中占據核心地位，商業銀行的放貸行為直接影響貨幣供給總量。

• 外匯儲備影響：

長期以來，中國龐大的外匯儲備（由出口順差帶來的外匯流入）影響了貨幣供應。央行通過 “外匯占款” 購買美元以平衡匯率，同時投放人民幣，擴大基礎貨幣量。

美國：

• 美聯儲的獨立性貨幣策略：

美聯儲作為中央銀行，貨幣政策獨立性較強，其主要職責是通過調控聯邦基金利率和公開市場操作控制貨幣供應。其控制的基礎貨幣數量受兩大因素的影響：

1. 聯邦政府債務的變化：美聯儲通過購買國債等資產向市場注入基礎貨幣。

2. 公開市場操作：美聯儲通過買入和賣出短期政府債券來調節基礎貨幣量。

美國的基礎貨幣規模通常受美元的全球需求的影響較大，因為美元是世界性的主要儲備貨幣。美元的全球流動性需求會影響基礎貨幣的發行量，尤其是在全球經濟不穩定時，美聯儲的貨幣供應量可能相應增加。

• 美聯儲特點：債務驅動型

美國貨幣供應與國債發行密切相關。美聯儲通過購買或出售國債來調整基礎貨幣，同時通過市場化機制決定信貸擴張。

• 美元的國際儲備貨幣地位：== 背後原因 ==

美國的貨幣發行在很大程度上受到美元全球儲備貨幣地位的支持。其他國家對美元的需求使得美聯儲可以通過貨幣寬鬆來實現流動性擴張，而不容易引發國內通脹。（全世界為美國背債）

進一步拓展：派發貨幣（廣義貨幣，如 M2）#

派發貨幣是指在基礎貨幣的基礎上，由商業銀行通過貸款、信貸等手段創造的貨幣。

中國：

在中國，商業銀行的貸款與存款構成了廣義貨幣的主要來源。銀行通過貨幣創造過程將基礎貨幣轉化為廣義貨幣，且中國銀行系統的存貸款比例較高，商業銀行的放貸行為對 M2 增量有重要影響。

中國的廣義貨幣增長速度較快，尤其是在過去十年間，M2 的增速普遍高於 GDP 增速，反映了中國金融體系對經濟增長的強烈支持作用。

美國：

美國的廣義貨幣也主要通過銀行體系的信貸擴張來實現。然而，由於美國的資本市場相對發達，廣義貨幣的增量部分也來自股票、債券等金融產品的創新，而不僅僅是傳統的銀行存貸款。因此，M2 的增長受資本市場、金融工具創新等多方面因素的影響。

美國的貨幣供應量在金融危機或經濟刺激政策時期（如 2008 年金融危機後的量化寬鬆）常出現大幅擴張，尤其是美聯儲的貨幣政策通過市場操作直接影響了廣義貨幣的規模。

派發貨幣的規模直接依賴於貨幣乘數（即貨幣供應的倍數效應）。貨幣乘數反映了基礎貨幣通過銀行體系的貸款、存款等過程轉化為廣義貨幣的倍數效應。它是由銀行的貸款能力、存款準備金率、貨幣市場的流動性等多個因素決定的。

貨幣乘數（Money Multiplier）#

中國的貨幣乘數（== 這部分直接展示，後面有總結表格，美國的那個也是 ==）

中國的貨幣乘數相對較大，通常在5 到 7 倍之間。這主要是由於以下幾個因素：

• 高存貸款比率：中國的銀行系統傾向於將大部分存款用於發放貸款，特別是在國有銀行和大型商業銀行中，貸款創造的貨幣量相對較大。

• 準備金要求：雖然中國央行使用存款準備金率作為主要貨幣政策工具之一，但相對較高的準備金率仍允許銀行通過信貸擴張來創造更多的廣義貨幣。尤其是在沒有嚴重信貸緊縮的情況下，銀行的信貸擴張會顯著放大基礎貨幣。

• 地方政府融資平台：地方政府通過借貸渠道（如地方政府債券和平台公司）吸引資金，這種渠道促使了廣義貨幣的進一步擴張。

美國的貨幣乘數

美國的貨幣乘數相對較小，通常在2 到 3 倍之間。原因主要包括：

• 資本市場發達：美國的金融體系中，資本市場（如債券、股票等）發揮了重要作用，信貸擴張的速度相對較慢。即使基礎貨幣通過美聯儲的操作注入市場，但資本市場的影響力導致了信貸和存款擴張的相對緩慢。

• 銀行準備金管理：美國的銀行系統實施更為靈活的準備金管理體系，通過美聯儲設定的較低的法定準備金要求，銀行可以使用較少的存款來放貸。然而，美國的銀行系統傾向於持有較高的流動性儲備，不像中國那樣大量地將存款轉化為貸款，從而限制了貨幣乘數的擴展。

• 信貸政策的收緊：美國的銀行在經濟不確定時期往往會採取更加審慎的放貸政策，這限制了貨幣乘數的進一步放大。

影響貨幣乘數的其他因素#

除了準備金要求、貸款傾向和資本市場發展等因素外，還有一些外部因素也會影響貨幣乘數：

• 經濟環境：

中國：經濟增長較為強勁時，銀行的貸款需求增加，貨幣乘數可能上升。但如果經濟面臨放緩或金融風險加大，銀行可能會收緊貸款，貨幣乘數下降。

美國：經濟危機或市場動盪時，美聯儲通過量化寬鬆等措施大幅增加基礎貨幣，但由於銀行不願意過度貸款（尤其在金融危機後），貨幣乘數通常較低。

• 信貸質量和市場預期：

中國：如果地方政府和企業的債務違約風險加大，銀行可能會提高貸款的風險溢價，減少信貸供應，從而降低貨幣乘數。

美國：同樣，信貸危機（如 2008 年金融危機）導致銀行增加貸款的風險溢價，減少貸款發放，也會導致貨幣乘數下降。

總結對比#

總體來說，中國的貨幣乘數相對較高，主要受到信貸擴張和銀行儲蓄較高的推動，而美國的貨幣乘數較低，則由於資本市場發達、銀行信貸擴張較慢等原因。

4. 貨幣政策工具和操作#


** 中國：** 更多依賴數量型工具

1. 存款準備金率：存款準備金是指商業銀行存放在中央銀行的存款，占其總存款的一定比例。這是中國貨幣政策的核心工具之一，通過調整商業銀行的準備金率來控制貨幣供應。我們聽說的的 “降準”，就是央行向市場釋放流動性來刺激經濟復甦的一種手段。

2. 再貸款和再貼現：再貼現是指商業銀行將未到期的票據提交給中央銀行進行貼現，以獲得短期資金支持。貼現率是央行為商業銀行提供資金時收取的利率。中國人民銀行通過向商業銀行提供低成本資金，以刺激信貸投放。比如：央行通過再貸款、再貼現的方式來支持特定領域，如小微企業、農業和綠色金融。

3. 公开市场操作：中央銀行通過在公開市場上買賣國債或其他金融資產，調節市場流動性和貨幣供應量。如人民銀行通過逆回購和正回購調節短期流動性，像最近的這個時間段，為了調整資本市場的流動性，國家也已提供了十萬億資金等操作來期望救市了。

利率工具有限：

中國的利率市場化尚在推進中，央行通過調整政策性利率（如中期借貸便利 MLF 利率、貸款市場報價利率 LPR）來間接影響信貸成本，但傳導機制不如美國靈活。

** 美國：** 更依賴價格型工具

1. 政策利率（基準利率）：央行設定的基準利率，通常為短期利率（如中國的貸款市場報價利率 LPR，美國的聯邦基金利率）。
   1. 作用機制：
      1. 提高基準利率：貸款成本上升，企業和居民融資意願下降，消費和投資減少，經濟降溫。
      2. 降低基準利率：貸款成本下降，企業和居民融資意願增強，消費和投資增加，經濟擴張。
   2. 應用場景：美聯儲通過調整聯邦基金利率目標區間直接影響市場利率和經濟活動。
2. 利率走廊：央行通過設定上下限，形成一個利率區間，引導市場短期利率波動。
   1. 作用機制：
      1. 下限：通常為央行的存款利率（銀行在央行存款的回報率）。
      2. 上限：通常為央行的貸款利率（銀行從央行借款的成本）。
   2. 應用場景：
      1. 中國：構建了類似利率走廊的框架，通過常備借貸便利（SLF）和存款利率引導短期利率。
      2. 美國：美聯儲利用超額準備金利率（IOER）和貼現利率構建利率走廊。

利率調控是美聯儲的主要手段，尤其是聯邦基金利率目標區間的調整，用於引導短期利率，並間接影響長期利率。

3. 量化寬鬆（QE）：在經濟危機時，美聯儲通過購買大量國債和抵押貸款支持證券（MBS）向市場注入流動性。

靈活的市場化機制：

美國金融體系高度市場化，貨幣政策工具的傳導效率較高。且美聯儲可以通過公開市場操作迅速調整貨幣供應，再不濟，也能發國債讓全球國家幫助美國還債。

中美貨幣政策的特點與區別#

中美貨幣總量與結構差異的原因#

今年四月，央行公布了我國 3 月廣義貨幣 M2 超過了 300 萬億人民幣，由於這是一個整數關口，且我國突破第一個 100 萬億用了57 年，第二個 100 萬億用了7 年，第三個 100 萬億只用了4 年，引發了很多媒體的評論。

• 其中一條很吸引人眼球的說法是，中國貨幣總量遠遠大於美國，基本相當於美日歐三國的總和，人民幣可以把美元日元歐元全都買下來。
• 在專業金融刊物《銀行家》的文章中又出現了如下表述：2024 年 5 月末，中國 M2 總量相當於 41.67 萬億美元。2024 年 4 月末美國 M2 餘額為 20.97 萬億美元，中國 M2 的餘額接近於美國的一倍（即為美國的兩倍）；而美國、歐元區和英國 M2 的總和為 41.43 萬億美元，中國 M2 已相當於美國、歐元區和英國的總和。
• 雖然該文作者列出的數字並沒有錯，但中國的 M2 數據和其他國家尤其是美國，是缺乏可比性的。

主要有以下的幾點原因：

1. 中美 M2 的統計口徑不一致：美國的 M2 口徑比中國要窄不少

從科目上來看，中國 M2 除了狹義貨幣 M1 和個人儲蓄、單位定期存款外，還包括了如保證金、貨幣基金、公積金等準貨幣，而美國 M2 不包括保證金和公積金，且貨幣基金僅統計零售，不包括機構法人持有的部分。（這部分前面有闡述）

2.消失的 M3

中國的 M2 裡是沒有設置帳戶存款額度上限的，無論存款多少都將納入統計，而美元的 M2 只統計小額存款（不超過 10 萬美元的定期存款）。

粗略估算下，如果按照美國的 M2 科目的口徑來看，中國的 M2 至少會減少 1/3，大約是美國 M2 的 1.2 倍左右，而不是前面說的兩倍（$41.67 (CN)\approx 2\times20.97 (USA)$）。

其實，美國 M3 貨幣的定義，更接近我國 M2 的定義。關於超過 10 萬美元的定期存款在美國的 M3 中，包括美國的大額存款、法人持有的貨幣基金及海外美元等，而海外流通的美元貨幣會產生大量的衍生貨幣。然而美國自 2006 年 3 月後就不再公布 M3 了，美國發行的 M3 總量具體有多少我們不得而知。關於美聯儲停止公布 M3 的原因🤔在於：1. 美聯儲認為 M3 不包含額外的經濟活動信息；2. 搜集成本過高（但是我們 dddd）

雖然看不到美國 M3 的最新總量數據，但是網上找到了一張美國 M3 的增長圖，美聯儲最後一次公開美元 M3 貨幣總量為 2005 年，當時的公布的餘額約為 103 萬億美元。從增長情況來看，不難判斷，美國最新的 M3 餘額，是一個天量數字。

3. 中國與美國的金融市場結構不同：造成中美的融資方式不同

中國以間接融資為主，也就是也就是以銀行體系為中介，信用派生過程主要依靠銀行信貸發放，貸款又會不斷派生新的存款；居民金融資產的主要形式也是銀行存款，都在 M2 裡。

美國以直接融資為主，是市場主導型的標準範本，信用派生過程更多依賴於債券市場等直接融資手段，不產生 M2；居民金融資產的主要形式也是證券，比如股票和債券，都不在 M2 裡。

美國僅股市和債券的總規模幾年前就已經超過了 100 萬億大關，比中國 M2 + 股市 + 債券的總額還要高不少。如果把直接融資和間接融資合併來比較總規模，美國則要遠遠超過中國了。